002041千股千评(002047千股千评)

　　事项

　　10月28日，北京城建发布2017年三季报，公告实现营业收入70.8亿元，同比增长6.9%；实现归属上市公司股东净利润4.8亿元，同比减少29.6%；每股收益0.31元，同比减少29.6%。此外，公司公告17年前三季度销售额133.6亿元，同比增长23.9%，销售面积66.8万方，同比下降44.8%，同期拿地153.8万方，同比下降1.4%。

　　1 前三季度业绩同比-30%，源于低毛利项目结算及投资收益下降

　　公司17年前三季度实现营业收入70.8亿元，同比+6.9%；归母净利4.8亿元，同比-29.6%；基本每股收益0.31元；毛利率和净利率分别为28.4%和6.8%，同比分别-0.6pct和-3.5pct。公司三项费用率费合计10.5%，同比+1.9pct，其中财务费用率同比+1.2pct，主要源于银行长期贷款同增180.8%所致。公司增收不增利主要源于费用率提升、低毛利项目占比较高以及投资性收益同比-54.3%（主要源于国信证券分红减少1.4亿），公司业绩短期虽有下降，但伴随棚改项目逐渐进入结算，后续业绩稳增有保障。

　　2 前三季度销售额同比+24%，预收款及棚改结算保障18年业绩

　　公司17年前三季度销售额133.6亿，同比+23.9%，完成全年150亿元销售计划的89%；销售面积66.8万方，同比下降44.8%；同期销售商品、提供劳务收到的现金100.0亿元，同比-15.6%，在限签和按揭收紧的背景下，公司销售回款率也同样有所下降。截至三季度末，预收账款164.5亿元，同比+20.4%，覆盖16年结算收入1.47倍，同时考虑到公司大量的棚改投资和一级开发投资将开始进入结算，18年业绩高增长有所保障。

　　3 棚改方式拿地成为最大亮点，棚改项目可贡献业绩65-82亿元

　　开发方面，前三季度新开工75.3万方，同比-25.3%，竣工82.4万方，同比-7.0%。拿地方面，前三季度通过联合竞买、合作开发、股权收购、招拍挂、棚改、政府实施授权等多种模式，共获7块土地（二级项目5个，一级和棚改项目各1个），新增建面154万方，同比下降1.4%。棚改方面，16年开始棚改模式获取土地速度加快，京内先后获得了望坛村(持股98%)、张仪村(持股91%)、怀柔新城(持股92%)、顺义临河村、延庆康庄镇棚改项目，建面分别为136、16、30、75、50万方，总投资额742亿，权益投资额728亿；按目前北京棚改最高可获15%回报率（范围12-15%），上述项目合计可贡献权益净利润65-82元。此外，公司与河北豪中共设项目公司(持股65%)拟在保定拓展棚改项目，棚改模式持续拓围。

　　4 负债率有所提升，灵活融资强化资金实力，商业地产业务稳步推进

　　报告期末公司资产负债率78.9%，同比+6.9pct；净负债率131.9%，同比+68.6pct，主要原因在于应付利息和长期借款增加。公司综合利用各种融资方式，张仪村项目棚改基金进入设立阶段，40亿元的永续中期票据启动注册发行。此外，公司商业地产稳步推进，现有租金收入逐年增加，且三亚酒店等项目也将逐步投入运营，前三季度公司商业地产持有面积23.89万方，商业地产经营额1.42亿，同比+25.7%。

　　5 投资建议：销售增长、业绩暂降，棚改业绩释放在即，维持推荐评级

　　北京城建在北京拥有大量存量优质土储以及强大的增量拿地能力，尤其棚改模式拿地是最大亮点，目前京内棚改项目权益计划投资额合计达728亿元，后续可贡业绩达65-82元，贡献规模可观，并预计将在17-18年逐步开始贡献业绩。我们维持2017-18年每股收益预测1.08元和1.30元，目标价为18.00元，维持推荐评级。